復盤 2015:上一次觸底的樓市如何反彈?
2022-04-15 05:28:33 來源:ZAKER網
剛剛過去的一季度,國內樓市延續(xù)疲軟態(tài)勢,無論總量級的降息、降準,還是滴灌式的多城市放松限購、限貸、限售,都沒有徹底改變趨勢。
尤其是 3 月,億翰智庫公布的百強房企全口徑銷售同比大面積下滑,TOP10 房企同比下滑超 35%,TOP11-20 房企同比下滑超 50%。
同期,地產股的走勢恰與樓市相反。A 股房地產板塊年初至今漲超 10%,大幅跑贏上證指數(shù)。3 月份,房地產行業(yè)指數(shù)累計上漲 9.46%,遠遠跑贏同期 A 股市場整體。其中信達地產、中交地產、陽光城等 3 月份累計漲幅都超過 50%。
上一次出現(xiàn)樓市與地產股行情明顯背離,要追溯到 2014 年下半年至 2016 年 3 月。受益于房地產刺激及連續(xù)降息降準政策,滬深 300 最高漲幅達到 149%,申萬房地產板塊最高漲幅更是高達 203%,房地產板塊跑贏大市,期間最高超額收益高達 70%。
不過當時的樓市復蘇,只是遲到,沒有缺席。商品房銷售面積同比增速,從 2014 年下半年 -20% 攀升至 2015 年底 30% 以上,房地產市場由過冷走向過熱,促使房地產刺激轉向房地產調控,也終結了那輪強勢而短暫的地產小周期。
歷史總是在以周期的形式重復。2008.10-2009.11 也曾出現(xiàn)過類似的情況,即樓市下行,地產股上行。行情驅動因素也是政策面的反轉——在樓市下行周期轉向托底、刺激。
現(xiàn)在的問題是,2021 年年末至今,托底的政策已經出臺,地產股也已「拾階而上」,樓市基本面會不會跟隨修復?
我們嘗試用互聯(lián)網公司最常見的「GRAI 復盤法」,回顧上一次行情,即 2015 年國內樓市的觸底反彈。其中包括Goal(目標回顧)、Result(后果)、Analysis(過程分析)和 Insight(總結洞察)四個層面:
Goal(目標)
2014 年下半年啟動的房地產刺激政策,主要目標是協(xié)同實現(xiàn)宏觀經濟的「三去一降一補」,房地產市場對應其中的「去庫存」;次要目標是推進棚戶區(qū)改造計劃,改善民生。
事后回顧,這兩個目標都實現(xiàn)了。尤其是在大規(guī)模棚改貨幣化安置的推動下,既解決了住房保障的短板問題,超額完成了棚改目標,也借力「拆遷補償款」推動了商品房廣義庫存的下降。
直到 2016 年上半年,各地的棚改貨幣化比例還在提高。但到了下半年,「房住不炒」正式出臺,本輪刺激結束,史上最嚴調控周期開始,一直持續(xù)到 2021 年末。
Result(后果)
2014 年下半年至 2016 年 3 月這輪房地產刺激周期,也產生了一些超出既定目標的后果。一是企業(yè)及居民杠桿率大幅攀升,二是多城市房價再一次反彈上漲。
其中,杠桿率高企尤其影響深遠。房地產去庫存的代價顯然是私人部門加杠桿,到 2018 年末,全國總體的居民部門杠桿率已經接近歐美日等發(fā)達國家的平均水平。
另外根據(jù)央行的《中國金融穩(wěn)定報告(2019)》統(tǒng)計,23 個大中型城市中,居民資金杠桿率超過 100% 的有 7 個,超過 80% 的城市有 6 個,這些城市的居民貸款接近或超過存款。
另一方面,企業(yè)部門杠桿率特別是房地產開發(fā)商的債務大規(guī)模激增,形成了債務擴張的「慣性」。信托、私募、委托貸款等表外債務的日益積累,為 2021 年下半年的行業(yè)流動性危機埋下了深重的伏筆。
Analysis(過程分析)
過程分析是復盤的重點。上一輪房地產刺激周期,從供給側及需求側兩端分別發(fā)力。供給側主要體現(xiàn)在房企融資全面寬松,股權 + 債務融資雙管齊下。
股權融資方面,A 股增發(fā)重啟:
2015 年 1 月證監(jiān)會宣布房地產再融資業(yè)務取消國土部事前審查,一周內泰禾集團和華發(fā)股份先后公布定增預案,華僑城、萬方股份和泛??毓申懤m(xù)停牌籌劃關于定增的重大事項;
2015-16 年 A 股房企平均增發(fā)募資金額 1,459 億元,是 2006-09 年平均融資額的 3.4 倍。2015 年也是 H 股房企的供股配售大年,募資金額 1,053 億港元,是 2010-14 均值的 3.8 倍。
債權融資方面,境內債全面爆發(fā):
2014 年 7 月公司債政策有所松動,后續(xù)新城、金茂、萬科等房企陸續(xù)發(fā)債;9 月銀行間市場交易商協(xié)會指出允許部分滿足條件的上市房企發(fā)行中票,2015 年 6 月 16 家央企全面放開;
2015 年 1 月證監(jiān)會發(fā)布《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》,發(fā)行主體從上市公司擴大至所有公司制法人,并在發(fā)行方式等方面進一步放寬,后續(xù)房企全面發(fā)債融資松綁,2015-16 年房企境內發(fā)債額分別達到 4,668 和 8,094 億元。
需求側集中表現(xiàn)為購房刺激政策:
2014 年 9 月出臺「930」新政,提出加大力度投放個人住房貸款,重啟「認房不認貸」,按揭利率降至最低 7 折;
2015 年 4 次降準、5 次降息實現(xiàn)寬貨幣基礎上,樓市成為寬信用主戰(zhàn)場,多地降低首套、二套房的首付比例要求,擴大個人住房轉讓免征營業(yè)稅范圍,放開非本地購房限購等,再加上棚改貨幣化安置大力推開,直接增加了購買力。
在供給側及需求側刺激的綜合作用下,房地產市場在 2015 年至 2016 年實現(xiàn)觸底反彈。
Insight(洞察)
相比 2015 年,當前樓市的政策背景只有需求側托底,沒有供給側刺激。
需求側托底類似上一輪,在 2021 年末至 2022 年初降準降息的基礎上,主要體現(xiàn)為房貸利率下行、放款提速,廢止限購、限貸、限售政策,下調首付比例甚至提供特殊群體購房現(xiàn)金補貼等。
但在供給側支持上「雷聲大、雨點小」。債務融資主要面向央企國企及流動性充裕的極少數(shù)民營公司,提供并購支持工具(不納入三道紅線考核),股權融資則依然處于冰封狀態(tài),境內無論是 IPO 還是再融資,對開發(fā)商都是「禁區(qū)」。
僅就目前的效果看,樓市反彈的基礎還是很薄弱,潛在購房者并沒有因為部分城市房價下行而新增買房,反而在 2 月出現(xiàn)居民中長期貸款歷史性負增長的情況。盡管土地市場有些許寬松、回暖跡象,但開發(fā)商土地購置受限于流動性緊張,難大有作為。
價格上漲預期很關鍵,在歷次房地產逆周期調節(jié)中,都發(fā)揮著「渦輪增壓」的作用,即讓有限的政策空間盡可能多地擴張出住房消費及土地投資行為。在房住不炒逐漸成為共識的背景下,扭轉市場價格預期除了要提供有效的支持舉措,還要防止可能出現(xiàn)的后果。
可以預見,如果簡單重復上一輪房地產刺激周期的舉措,仍將不可避免地導致類似的后果:即私人部門杠桿率上升以及房價再來一輪反彈。而局限于目前的發(fā)力動作,又很難徹底改變樓市持續(xù)下行的趨勢以實現(xiàn)穩(wěn)增長目標。
總的來說,樓市不可能與經濟周期及宏觀政策徹底脫鉤。后果與回報,一直是「硬幣的兩面」。更具建設性的策略,可能是推動上市房企重啟股權融資、吸收難以滾續(xù)的債務,鼓勵「大魚吃小魚」、「小魚吃蝦米」。
就在 4 月 11 日,多部門聯(lián)合發(fā)布的《關于進一步支持上市公司健康發(fā)展的通知》專門提出:
支持上市房企積極向新發(fā)展模式轉型,密切關注市場形勢和行業(yè)變化,促進房地產行業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。
這可能是本輪周期內,房地產基本面反彈的起點。
合作聯(lián)系:東方地產dichan@em.eastday.com
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