分析｜中美利差倒掛，人民幣匯率和跨境資金流動壓力幾何

隨著中美10年期國債利差4月11日出現(xiàn)2010年以來的首次“倒掛”，市場對其是否會導致人民幣貶值、資本流出，甚至對貨幣政策造成掣肘，格外關注。

中金公司認為，中美利差倒掛未必會造成人民幣大幅貶值，中短期內很難看到人民幣匯率大幅的貶值，更多可能是溫和的走弱。

該機構認為，一方面中美實際利差目前仍為正，因此即使一季度中美名義利差越來越小甚至倒掛，但人民幣總體相對美元升值。二是對于中國這種目前比較依賴于外需、同時金融市場開放仍在建設期的國家而言，經常賬戶影響往往要高于金融賬戶，過去中國貿易順差同比走強往往會對人民幣形成支撐。雖然年內我國貿易順差可能會從高位回落，但即使有所回落，絕對值在依然可能是歷史中上水平，即便未來金融項下還會有資金流出，但總量或很難超過經常賬戶項下資金流入量。

海通證券則認為，本輪中美利差倒掛和2018年較為類似，本質上也是因為經濟走勢的背離導致的，所以倒掛的直接影響是，人民幣匯率會逐漸面臨貶值壓力。但從近期的走勢來看，人民幣匯率的表現(xiàn)依然較強，這或許和兩個因素有關系。一個是實際利率。美國名義利率高，但通脹預期也很高，所以實際利率還處于低位，中美的實際利差還能提供一定緩沖。

中信證券則指出，中美利差倒掛對于人民幣的影響有限。現(xiàn)階段，經常項目和直接投資項目順差規(guī)模仍然較大，境內美元流動性充足。外資的證券投資并非人民幣供需的主導因素，同時企業(yè)償還外債、外貿企業(yè)延遲結匯以及非正規(guī)途徑資本流出的規(guī)模也仍然可控。因此，從國際收支角度，中美利差收窄對于人民幣的影響或較為有限。但從市場情緒層面，中美利差倒掛或在短期內對人民幣形成壓力。預計人民幣彈性將進一步增大，但出現(xiàn)持續(xù)性單邊貶值的概率不大。

信達證券則認為，往后看，人民幣可能面臨一定貶值壓力。一是出口對人民幣匯率的支撐可能有所弱化；二是中美基本面和貨幣政策周期錯位，人民幣匯率可能承壓。三是跨境資本流動也可能影響匯率表現(xiàn)。但中長期而言，人民幣不具備大幅貶值的基礎。

“短期的資本外流壓力是有的，市場對美聯(lián)儲加快加息步伐及縮表的預期在增強，市場看多美元，人民幣的確承壓，不過市場上結匯需求還是不少的。”某國有行金融市場部人士表示。

海通證券指出，中美利差的收窄并不會對我國的貨幣政策構成影響，央行確實可以做到“以我為主”。一方面，目前人民幣匯率處于非常強的水平，一定幅度的貶值是可以接受的；另一方面，資本管理更加嚴格規(guī)范，也對國內貨幣政策的獨立性提供保障。所以并不是因為美聯(lián)儲要加息導致我們不降息，而是因為降息本身或許就不是今年的貨幣政策重點。

“若中美利差倒掛持續(xù)加劇，自然會對我國貨幣政策形成掣肘。但當前中美實際利差仍有一定緩沖空間，且中國出口和外國直接投資仍較景氣，都極大地緩解了貨幣政策受到的外部壓力。短期內我國貨幣政策仍將堅持‘以我為主’，對沖經濟下行壓力，降準降息仍有空間。”粵開證券指出。

廣發(fā)證券認為，在經濟存在疫情附加沖擊的背景下，政策“早出快出”是合理的。

“當前出口偏強、實際利差偏闊，對應貨幣政策空間仍存在，基本不會受全球貨幣政策方向影響；如果未來出口放緩、實際利差觸頂回落，則匯率的雙邊波動特征會更強，貨幣政策需要更大程度上兼顧內外均衡。”該機構指出。

光大證券則認為，目前仍處于寬信用的初期階段，扭轉實體經濟低迷的融資需求，需要貨幣政策繼續(xù)引導實際貸款利率下行，但內外平衡的約束也已日漸顯現(xiàn)。回溯來看，在內外平衡壓力增大期間，央行基本未曾動用過政策利率工具，更多是通過數(shù)量型工具對沖經濟下行壓力，疊加對美聯(lián)儲貨幣緊縮節(jié)奏的考量，4月或是降準等貨幣寬松操作落地的合意窗口期。

關鍵詞： 資金流動 人民幣匯率